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事件：公司发布2023 年半年度报告。实现营收1503 亿元，同比+13.5%；实现归母净利103.0 亿元，同比-18.43%；实现扣非归母净利96.6 亿元，同比-19.70%。

公司2023Q2 单季度实现营收754 亿元，同比+11.38%，实现归母净利48.6 亿元，同比-25.30%；实现扣非归母净利42.9 亿元，同比-28.34%。上半年利润指标同比有所下滑，主要原因是生产成本上升以及铜价、锌价阶段回调，因金属价格影响利润减少15.6 亿元。

主营矿产品产量再创新高，铜锌价格回调影响利润。产量方面，公司主营矿种产能稳步提升，实现矿产铜49 万吨，矿产金32 吨，矿产锌（铅）24 万吨，矿产银208 吨，分别同比增长14.21%、19.63%、5.02%、10.92%，新增当量碳酸锂1293吨。价格方面，上半年矿山铜销售单价51000 元/吨，同比（55145 元/吨）下降7.52%；矿山锌销售单价11418 元/吨，同比（17006 元/吨）下降32.86%。成本方面，上半年矿山铜销售成本21653 元/吨，同比（18873 元/吨）上升14.73%；矿山锌销售成本8740 元/吨，同比（7398 元/吨）上升18.14%；矿山金销售成本210.02 元/克，同比（176.09 元/克）上升19.27%。价格下降叠加成本上升挤压利润，公司综合毛利率为14.65%，同比减少2.49 个百分点，其中，矿产品毛利率为51.75%，同比减少8.26 个百分点，下降主要是：1）矿产铜及矿产锌价格下降；2）矿山入选品位同比下降；3）大宗物资和电力价格同比上涨。

持续并购，西藏朱诺铜矿有望快速推进。8 月21 日，公司新并购西藏朱诺铜矿探矿权（穿透权益48.591%），新增权益铜资源量172 万吨，公司铜资源量将超过7500 万吨，朱诺铜矿有望快速推进，未来将形成10 万吨/年产能铜矿山。

盈利预测。我们参考公司产量规划目标及新增矿山投产进度，假设2023-2025 年矿产金产量分别为71/75/80 吨，矿产铜产量分别为92/101/121 万吨，维持对营收及归母净利的预测。我们预计公司2023-2025 年归母净利分别为222、270、358 亿元，同比增速10.6%、21.9%、32.3%，截至2023 年8 月25 日收盘价12.3元/股，2023-2025 年对应PE 分别为14.6x/12.0x/9.1x，维持“买入”评级。

风险提示： 黄金、铜、铅锌、锂等金属价格大幅下跌；改扩建项目不及预期导致产量不及预期；汇率波动风险。

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